金刻羽彻底改革中国 金刻羽谈中国资本市场改革:要汲取欧美教训

主持人宋晓梧教授 金教授谈的问题也是国内目前非常关注的问题,资本市场的开放会不会给中国金融带来很大风险,我不是这方面的研究专家,但是我很关注这个问题,有人主张加快资本项目的开放,也有人说很危险,争论很大。

哪一位有问题可以提出。

提问1(吴晓求教授):小金教授发言非常好,我认为她原理和逻辑讲的非常清楚。的确,她讲了一个很重要的问题需要我们思考,就是如果我们实现了资本全部开放,中国未来有一个战略性的政策,我们是贸易顺差国,我们外汇储备非常大。

未来从全球金融资产结构和流动性安排来看,如果未来的中国,因为要实现人民币国际化,如果它的整个金融资产的结构和美国相类似,当然我不知道要多少年可以实现,也就是说经常项目是比较大的赤字。如果美国也保持这样的东西,那全球肯定是不平衡的。会不会在未来20年,美国和中国,中国会更向美国那个方向走,美国会更向中国方向走,从而实现全球金融的平衡,金教授有没有这样的感受?

金刻羽:全球失衡,经常项目失衡是储蓄和投资的差,讨论这个失衡问题,又回到了刚才讨论的储蓄率的问题,中国储蓄率上升,美国储蓄率下降。投资差别没有这种趋势,主要看储蓄率之间的差别。有一些什么样的趋势,会使中国的储蓄率下降?

刚才有教授谈到老龄化问题,老龄化有可能带来储蓄率下降的趋势,这当然是一种长期的考虑。但是我们最近看到的居民数据,从居民统计来看,最有意思的是,老年人组的储蓄率增长是最快的,从90年到现在,不同年龄组储蓄率增长最快的是老龄人,这一点还是要研究一下原因。

还有就是80后独生子女这一代,在中国进入主要经济体以后,我们的储蓄和消费习惯不太一样,这也是一个能够平衡失衡问题的因素。还有一个没有提到的,就是居民能够贷款的问题,我给大家看了很多数据,中国居民很难借款,但是美国居民就很容易借款。

所以这二十年来说,美国总储蓄率下降原因,主要是年轻人有负债,在借款。中国居民债务占GDP的百分之十几,美国已经接近100%,所以金融市场不完善,使得居民很难借款,这也是中国储蓄率往上升的原因。

所以回到失衡问题,主要还是谈到中国的储蓄率是否能下降,美国储蓄率能否往上升的问题,这个还能有更多的讨论。

提问2(张燕生):我想问这样一个问题,一个方面,中国在扩大内需,也就是扩大居民消费,从12年开始可以看到一条新的趋势线,也就是消费在上升。还有一个方面,中国在扩大对外投资,也就是我们现在对外金融资产有5万多亿美金,但是我们资产中间的外汇储备资产有将近4万亿,3.

8万亿美金。那么现在中国做的一个调整,一个是一带一路,也就是开始把自己的资产开始以对外直接投资,ODI的方式,配置在这45个国家,44亿人口和21万亿美金。还有一个部分,下一步要把12个行业的产能也在全球配置。

这样一来,你会发现中国下一步会有一个大的变化,我们会把5万亿美元的金融资产尤其是储备资产转化为老百姓(603883,股吧)外汇资产,转化为企业外汇资产,转化为政府的非储备性外汇资产。这样一来,就可能会产生中国对外金融资产的重新配置。这种调整,对中国经常项目的状态和国际投资的状态会产生什么影响,风险是什么?

金刻羽:第一是中国这么大外汇储备能够转向搞一些投资,尤其是在不同国家找一些高收益的投资,这是一个好事情,因为之前我们投资收益非常低,这是非常好的事情。简单的回答,很多新兴市场在积累外汇储备,主要也是从当时亚洲金融危机和拉丁美洲金融危机得到一些经验和教训,但是我觉得主要问题是,外汇储备有可能在这些国家,尤其在中国过高,为防止金融危机所积累的的外汇储备已经超过了需要。

为了防止短期性错配的问题,外汇储备已经多了很多,所以我们可以适当的减少外汇储备,找一些高收益投资。这也是经济学家在研究的问题,就是最佳外汇储备对GDP的比值是多少,这也是一个要研究的问题。

中国这方面还是顺差而不是赤字,所以对于其他金融风险我觉得风险还是比较小,以后金融顺差逐渐减少了以后,要考虑我刚才说的问题,这个时候,政府能够大量的提供流动性,这一点是很关键的。

提问3(王一鸣) 我有一个很简短的问题,你刚才说全球储蓄率提高,投资率是下降的,你没有解释原因,投资率为什么下降?因为全球投资需求很旺盛,特别是新兴经济体,包括我们要成立的亚投行,面对的基础设施投资需求很大。包括美国和欧洲,二战以后建设的基础设施都开始老化了,他们也需要大量投资,为什么会这样呢?

金刻羽:我再具体说一下,刚才说的储蓄率增长速度要比投资率增长速度更快,而整体投资率不是下降的,也是上升的。只是储蓄率上升更快。这跟全球的失衡没有关系,因为只要储蓄率整体上升,比投资率增长速度更快就会发生。

这也是一个很好的问题,为什么全球投资率增长速度慢,有可能新兴经济体增长过程中包括人口问题,不光是中国,因为很多其他新兴经济体的人口是很年轻的,他们与中国是相反的,所以造成新兴经济体储蓄率增加。投资增长速度为什么减慢,这是大家正在研究的问题,尤其是对于发达国家的投资需求,我的确承认需求在那,但是我们哈佛一个教授提出一个很有名的观点,现在科技企业的发展,比如说UBER、滴滴快车、谷歌这样的企业,这些企业投资的资本不像之前的那种一般的企业一样,他们放进去的投资比较少,收益又比较高。

是否投资性质的转化跟投资的需求,增速比较慢是否有关,这也是挺有意思的。但是我觉得投资需求在那,并不代表投资一定会发生,因为中国投资需求是很大的,但是中国金融体内的一些不完善,也造成很多时候投资并没有很高的质量,或者并没有能够实现。低增长低利率的时候宏观经济可能会改变。

提问4:我听了金教授的演讲,我觉得很有启发,尤其是在方法论上。我注意到他特别强调了储蓄率,这在包括昨天到今天,我在会议的过程中,我们国内很多专家特别强调投资率,这是与众不同的。我从您刚才的演讲,我自己产生一点联想,我觉得在中国我们千万别忘记了储蓄率,因为储蓄率反映的是自愿储蓄,这跟改革开放之前不一样,当年某种程度上是强制储蓄,即使强制储蓄,储蓄率也很低。

但是今天为什么这么高,相对来说消费率低,我们恨不得把投资率降下来,但实际上背后是我们自愿的储蓄率就那么高。

而事实上过去十多年里面,我们储蓄率还高过投资率,这个差额造成了巨大的外汇储备。在这种背景下,我们要回到一个现实的情况,就是可能储蓄率高是一个现实,在这种背景下,我们再来考虑我们怎么去提高消费率。

增加消费,增加内需,这对中国经过良性循环一定是好的,逐步从外向型经济转为两个轮子可以推动的经济。但是现实情况中,尽管有人说人口红利逐步消失,储蓄率会下降的,但是我相信人口学家讨论的问题都是一代人的改变,可能十年、二十年储蓄率会逐步下降,至少从现在到未来十年或者二十年,我们储蓄率还是比较高昂的,至少40%多降到30%,我觉得仍然是全世界最高之一吧。

所以,怎么样充分利用我们现有的储蓄率还比较高的这种大背景,做好国内宏观经济安排。比如说投资,不要硬性压低,消费上不来,投资压下来,宏观经济一定会出问题,这是我产生的联想。

第二是外汇账户的事,现在我们的现状是,民间把他们所赚到的外汇换成人民币,政府积累了大量的外汇储备。现在反过头来,政府要把大量的储备配置到海外去,我觉得从存量角度都可以理解。但是从流量角度,这个4万亿,明年可能是5万亿,如果仍然外汇储备这么大,接下来对外投资仍然是政府出面的话,我自己还没有想通,这是不是一个好的趋势?谢谢。

金刻羽:我觉得储蓄率高,我们要分原因。如果是因为国内金融系统不完善而造成储蓄率高,这也是有一定道理的,这可能是不好的。除了国内金融不完善带来的储蓄率增高,可能有一些其他趋势,一代一代人消费习惯不一样,所以这个要区分是否是金融不完善带来的还是其他趋势带来的。

第二个我们做的研究是看独生子女这个问题,对储蓄率的影响。我们发现,其实设立了独生子女政策对中国储蓄率急剧上升是有很大关系。一个家庭如果有一个独生子女或者一个双胞胎的家庭,他们储蓄率差别非常大,大到10个百分点。

也就是说,中国当年如果没有设立独生子女政策,而是两胎的政策,家庭居民储蓄率的增长会减少很多,减少起码30%。因为有两个孩子,消费更大了,储蓄率就比较低。另外是中国有养幼抚老的传统,所以孩子更多的话,自己需要的储蓄就稍微少一点,有一个孩子的时候,可能储蓄要更多一些。所以,独生子女政策也跟高储蓄率有关。还有一个说法就是中国金融市场的一些不完善带来的。