余永定解析 余永定详解央行制定的人民币国际化路线

新浪财经讯 4月18日消息,近日,中国社会科学院学部委员余永定在一次演讲中详细阐释了央行[微博]设计的人民币国际化的三步走线路图,但现行线路图存在问题。

具体说来,一是资本项目自由化时序错误,其实资本项目自由化的问题比人民币国际化更重要;另外一个问题则是造成了套汇套利盛行。他建议,资本项目自由化应谨慎推行不能急。

央行设计的人民币国际化三步走路线

余永定是在上海交通大学[微博]安泰经管学院主办的“安泰·问政”第二期论坛上,做出此番表述的。

他说,对于怎么实现人民币在境外能行使货币的职能,央行有个人民币国际化的路线图,思路大致是清晰的。

第一步是通过进口结算,使人民币流出境外,通过进口结算,我买你的东西我付你人民币,这些就实现了人民币的流出。

第二个步骤是允许非居民,用他们得到的人民币投资于人民币资产。比如现在谈沪港直通,实际上就是允许香港居民和境外居民通过某种渠道,用他们掌握的人民币来购买人民币资产,如股票等等。这是非常重要的一步。

而央行所希望的第三步,就是通过建立这个回流机制,境外居民对持有人民币的兴趣很高,海外人民币结算和投资的规模越来越大,流动性也非常好,各种有利条件满足后,境外居民最终把人民币作为价值手段,就像美钞一样。

“美钞上有一句话,‘我相信美元就像相信上帝’,通过这几百年的实践,美元持有者是放心的,无论如何最终不会遭受巨大的损失,这是国际货币的最高阶段。”他说,人民币能行使这三种职能,最终成为储备货币,人民币国际化的目标也就达到了。

余永定表示,央行设计的路线图是着眼于使人民币在境外发挥结算手段价值贮存的功能,起始点是进口结算,但这不是唯一的,是不是从资本项目出发,在学界也有不同的意见。

他补充称,我国的设计跟全球其他国家不一样,但更吻合中国的情况,更重要的是,一旦出发点确定后,其他的步骤有很强的路径依赖,一旦决定以人民币进口结算推动人民币国际化的出发点,以后很多步骤就很难随便改。

资本项目自由化产生了时序错误

余永定强调,人民币国际化路线图,本质上是中国货币当局的资本项目自由化的路线图,人民币国际化的实质是资本项目自由化,尽管这两者不能划等号。

而资本项目自由化,是人民币的必要条件,在很多国家的资产项目都是开放的,但是它的货币还不是国际化的,特别是很多发展中国家,资本项目不开放,国家的货币最终难以成为国际货币。

他说,人民币国际化的每一个步骤,本质就是资本项目自由化的步骤。比如进口人民币结算使非居民得到人民币,以前是不可以这样做的,因为一个国家的货币如果没有资本项目自由化的政策是不该在海外流通的,所以进口人民币结算是资本项目自由化的重要步骤。

第二个回流机制,就是使非居民可以在中国资本项目投资,这就是资本项目自由化。但这里面就有问题了。

问题在什么地方?余永定表示,资本项目自由化是要遵守一定时序的,不是一下子都开放。

而国际上存在三种大的状况,第一就是渐进主义的方式,另外一种是大爆炸,第三种类型现在是比较普遍的类型,是一体化的一种方法,就是强调资本自由化,应该是一种同时推进一体化全方位的结构改革的一部分。

“我要强调一点,无论是渐进主义,还是一体化方式,都存在一个先做什么,后做什么,除了大爆炸,我们可以不太管时序问题,其他方式都要有一个时序问题。”他说。

根据他的观点,被国际普遍接受的资本项目自由化的一个路线图,并不适用于中国,中国想进一步开放资本项目,还有前提条件。

而人民币国际化的路线图与资本项目自由化的路线图,可能会发生矛盾,这两者的目标是不一样的。

人民币国际化的目的是什么?让人民币在境外成为价值贮存手段和交易媒介,而资本项目自由化跟人民币国际化的目的不一样。

余永定指出,当你以人民币国际化为目的,没有太多时间明确去考虑资本自由化的问题,但实际上你是在推进资本项目自由化,这样的话会导致资本项目自由化时序的错误。

按照资本项目自由化的路线图,本来解决三难问题之后,要汇率能够充分浮动之后,才能实现资本项目的自由化。但实际情况是,我们以人民币进口结算作为起点,建立的回流机制应该是在资本项目自由化非常晚的阶段。

“放弃对短期跨境资本流动的管制,我们推人民币国际化的时候把这个大大提前,拿这个作为我们推国际化的第一步了,这样就产生了问题。”他说道。

一种货币两种汇率造成套汇套利盛行

产生的问题 除了一个资本项目自由化时序错误的问题,另外一个问题是套利套汇问题。

余永定表示,央行也注意到人民币国际化对资本项目所带来的影响,所以中国货币当局并没有放弃管制,特别是最近一段时间,央行特别强调重视对短期跨境资本的管理。所以,在当前的国际形势下,造成套汇套利的盛行。但政府没有放松管制,所以也不会出现大规模的金融危机。

他说,人民币国际化使短期跨境资本通过离岸市场绕道进入大陆,比如香港离岸市场,美元进到香港,这是非常自然的,人民币国际化是开了一个口子,使跨境资本可以自由流动,流到中国。

现在碰到什么问题,余永定说,关键问题就是我们在开放资本项目,但不是全面开放,部分开放的同时,人民币的汇率还是受到相当严格的控制,要控制人民币汇率的升值,多少年来都是这样。

而这样一种情况造成了一个结果,一种货币出现了两个汇率,在国际上现在除了拉丁国家,没有一种货币出现两种价格的这种情况,同一个问题有两个价格,肯定产生套汇的现象。

除了套汇,还存在套利,套利的基础就是利差,这个叫假贸易、真套利,也是属于一日游之类的,它这个利差非常大,收获也是极为巨大的。

他指出,2010年到2011年左右,主要是套汇,这时人民币升值预期比较强,到2011年底这个阶段,也是套汇,但套汇的方向相反、在2012年人民币是贬值的。

2013年大家已经摸熟了门路,也了解行情了,再加上人民币升值预期又起来,出现了大规模的套利行动,套汇、套利都在做,但是最明显是以套利为主。

而套利的结果就是你借钱,2012年主要往门外流,2013年是大量往里流,2013年年前4个月,央行与贸易相关的净购汇为2080亿美元,但贸易顺差仅为520亿美元。

但是,如果汇率是死的,那么在套利的时候根本不要考虑汇率的问题,没有风险,如果这个汇率99.99%都认为是升值那就更高兴了,但如果远期汇率没有升值,反倒贬值,贬值的幅度可能超过套利所得到的收益,这时候你就不敢做了。

他的观点是,如果央行能形成一种让汇率波动,同时产生汇率贬值预期的时候,你想锁定汇率非常困难,让人民币汇率浮动出现贬值趋势这样一种方式可以在一定程度上来遏制现在广为流行的套利活动。

“我觉得这样一种做法是聪明的,但是也还是有绝对性的。”他说。

对于未来资本项目和人民币自由化的路线,余永定总结道,中国要推行人民币的国际化,必须首先清楚考虑中国资本项目自由化的问题。资本项目自由化比人民币国际化更重要,人民币国际化应该是资本项目自由化的一个自然结果,当资本项目充分自由化,人民币才真正能够成为国际货币。

他指出,我们应谨慎推行资本项目自由化,让人民币发挥越来越重的国际作用。不能过急。(新浪财经 徐雯 发自上海)