巴曙松老婆 巴曙松:人口老龄化的潜在风险——基于国家资产负债表的分析【2】
一是工资上涨、政府收入与企业盈余被压缩的趋势。
随着“刘易斯拐点”的到来和“人口红利”的终结,如果不存在明显的技术进步和劳动生产率的提升,那么未来劳动者报酬在收入分配的占比将逐步上升,而政府和企业收入将面临下降。从数据上看,过去的20多年,劳动者报酬在GDP收入中的占比一直处于持续的下行趋势,直到2007年达到低谷,不足40%,而企业收入则持续上升,也在2007年达到46%的峰值水平,可以预期的是,人口结构的变化将逐步改变甚至逆转这一趋势。
虽然到目前为止并未明显看到企业利润率的下滑趋势,这在一定程度上反映了劳动生产率的上升部分对冲了劳动力成本上升的风险,但人口结构变化会对原材料、农产品和大宗商品价格产生冲击,这是导致企业利润率和收入下降的最大风险。
二是FDI存量资金的退出风险。
一直以来,中国迅速的城市化和工业化进程,特别是地方政府的GDP激励机制是吸引大量FDI进驻的关键推动力。然而第六次人口普查的数据基本确认三个事实:城市化率超预期、人口结构老龄化速度超预期、“人口东进”趋势接近终结。
这意味着FDI留驻中国的投资收益将逐步递减,因为:其一,“刘易斯拐点”之后,FDI所享有的低劳动力成本优势将走向终结;其二,FDI进驻中国除了形成制造业和出口部门的厂房、机器等固定资产投资之外,还通过房地产资产价格的上升获取投资收益,但随着房地产价格上行态势的趋缓,特别是考虑到近期房地产调控政策的压制,会增大FDI存量资金投资于房地产的潜在风险;其三,未来中西部城市仍存在较大的城市化空间和基础设施投资需求,但能否成功承接东部城市完整的产业链尚不确定,其基础设施投资效率的提升也难以重复东部的路径,房地产价格难以重演东部和发达城市的上升速度,因此FDI留驻中国的潜在收益率面临下降的可能性。
如果中国未来几年的城市化进程和中西部产业转移速度低于预期、基础设施的投资效率降低、房地产价格下滑,那么FDI存量资金存在重新配置、小部分资金流出的可能性。
三是储蓄率下降、真实利率上升所产生的融资成本整体上升风险。
中国“人口红利”的一个最重要结果就是高储蓄率、低利率与高投资率,然而随着“人口红利”向“人口负债”的转变,低利率的格局必将逐步改变,从而一对一地提高负债方融资的整体成本,将反过来对资产方的投资配置产生冲击。考虑到目前紧缩的货币政策,通过名义利率的提升,一定程度上加速了真实利率的上升过程。
