王啸陆金所 陆金所王啸:股权众筹会重构金融生态
本文来自陆金所副总经理王啸于5月7日华泰证券《重构的三次方"互联网 "高峰论坛》互联网金融论坛的精彩演讲
第一部分是法律框架
如今互联网金融那么火,其实1992年的时候就设立了无纸化的交易所,所以最大的互联网金融公司倒过来看1992年就是诞生了,是沪深交易所。交易所不就是互联网的平台战略嘛。作为平台,一边是投资方这边的用户活跃了,于是吸引很多的企业来上市融资;另一边如果有更多优质的企业来上市,也会吸引更多的投资者开户。关于免费模式和增值服务,提供给用户的基础交易服务的佣金很低,而卖指数产品、卖行情信息和上市公司信息等增值服务的空间很大。所以琢磨起来,90年代建立的沪深交易所就是互联网的打法。所以今天无论是60后70后,还是80后90后来做互联网金融,真的还需要谦虚谨慎地学习最传统里面包含的精髓。
众筹最底层的捐赠和回馈模式,因为它不属于证券,不在证券法的规制范围之内,也不需要纳入银行监管,所以美国的Kickstarter等众筹网在没有金融监管介入的条件下发展起来。但关于债权和股权众筹美国相对是滞后的,我们第一次走到了他们前面,不是照抄他的东西。我们已经发展了债权和股权的众筹,其中,债权主要表现形式是P2P,其实还有一种债权关系是资本市场上的直接融资,是企业直接发行一笔债权,例如长期票据、中票、短融等,这类直接债权融资也可以在众筹平台实现。
国务院办公厅发布了发展众创空间、推进大众创新创业的指导意见,文中大力推动股权众筹融资。为什么需要发展股权众筹融资?传统金融系统中,银行体系与小企业基本没有什么缘分,至于影子银行体系,房地产融资、地方融资平台的刚性需求和预算软约束,挤出了实体经济小企业融资的空间。在资本市场上,众所周知,无论是美国的注册制还是中国的核准制,都是高门槛的。一说起高门槛大家有一个误会,以为是行政管制上的高门槛,其实并不是,应该是企业质量的市场化高门槛,就像金融街购物中心,并不是秀水街的产品拿过来就能卖。
但是我们的注册制改革是要做一件什么事情?就是让最好的企业到金融街购物中心来卖,一般的产品就可以拿到秀水街和淘宝上去卖,只要你是真货。而哪些产品的档次配得上金融街购物中心的定位,这个实质判断的权利,由政府代管,逐步过渡到交给市场主体,包括投资银行、律师、会计师、机构投资者等。
IPO渠道把小企业,无论是美国的还是中国的小企业基本排斥在上市的门槛之外,这不是因为核准制还是注册制,而是市场化的金融机构的成本收益权衡,只为少数已经脱颖而出的大企业,或者极具爆发力的小企业提供上市服务。那么广大的小企业到资本市场融资怎么办?这是古今中外之难题,直到互联网时代,股权众筹这一步才有解决的机会,原来是没有可能的。
过去讲非公开发行,你不能群发邮件,也不能在电线杆上贴广告,一旦出现就触犯刑法上的非法集资,就得枪毙。实际上美国也是在2012年才开了这个头,2012年之前没有人敢在互联网平台上卖股权,无论是Kickstarter还是谁,所以中国的创新创业环境现在是非常的宽松。根据最新的法律解释,只要在合法的众筹平台上来做企业融资的信息发布,都可以是非公开发行的范围,不属于触碰公开宣传的红线。这部分内容太专业晦涩,不能纳入到我们15分钟的沟通范围之内,我干脆跳过,但是真的是想与在座的精英同行们来分享。
中国去年年底发了一个《私募股权众筹融资管理办法》,明确了在合法的众筹平台上,面向经审核注册的合格投资者的企业融资信息推送,都不叫公开宣传,也不叫面向非特定对象,于是没有触及公开发行必须核准的法律底线,也没有触犯刑法上的非法集资,这是给股权众筹平台一个很大的机会。至于步子更大的公开发行的股权众筹,美国人2012年修法开路了,但SEC的正式规则还没有跨出这一步,我们在不远的将来应该是有望走在最前沿。
第二部分是市场空间
不管是打仗也好还是干什么事儿也好,都得算算这笔帐,尤其是对平安这么大的集团,如果达不到规模,做一个新领域是没有意义的。因而,我们需要测算一下美国的众筹规模是怎么样,中国又是怎么样,数据来源都很靠谱。图上阴影部分,大家可以看到美国小企业和私募融资非常可观,而中国银行融资还是非常大,占据主导地位,所以给我们通过股权众筹融资提供了后来居上的机会和广阔的扩展空间。
具体这个平台能够创造多大的规模?我发现了三个"远远低于"的规律:发行规模上,股远低于债;融资额远低于交易额;非金融机构融资额远低于金融机构融资。股权众筹要实现规模化发展,实现盈亏平衡,仅仅靠工商业和服务业企业的股权融资,会遇到瓶颈和困难。但众筹平台具有社会正效益,可以帮助缓解企业融资难、融资贵的难题,缓解社会资金投资渠道狭窄的问题等,有利于为万众创新、大众创业提供互联网的金融生态平台。
第三部分是业务模式
卖一笔股权跟卖一个消费品是完全截然不同的东西,股权众筹的筹前期,是类似投行的立项尽调、产品设计等,众筹的筹中期,发挥了承销商定价的功能,还包括支付、登记等,筹后期,涵盖了类似交易所对挂牌企业的信息披露监管和公司治理监管,还有风险预警、风险处置和欺诈处理,还有为投资者提供网络股东大会投票、信息查询以及诉讼服务等一系列投资者保护措施。
用户买股权不是买一个消费品,等到投了钱以后,企业在市场竞争环境中的生存发展状况不断发生变化,需要持续披露管理、募集资金管理、投资者保护的法律、风险处置、投资者合理的转让退出机制,退出机制有没有、通畅不通畅,反过来制约投资者投资小企业的积极性。
在流动性折价严重的市场,小企业注定要融资难、融资贵。
但股权流动起来风险又容易扩散,如果保证信息披露的真实准确完整及时的前提下,让投资者在投资后有一个在合格投资者范围内的,风险可控,鼓励长期投资理念的流动性机制,也是股权众筹平台的一个重大课题。
所以综合起来看,一笔小企业的股权众筹全流程,可以说是麻雀虽小,但五脏俱全。众筹平台必须苦练内功,不能为了吸引眼球而赚吆喝,把风险隐患留给三年后的市场。更不应无序竞争,造成劣币驱逐良币,把成本和风险抛给社会。
股权众筹平台在发展探索初期,大家都选择了简单的O2O模式,把线下业务搬到线上,刚刚说的投行功能、承销商功能和交易所功能复制到网上,这只是物理反应,我们还需要真正的互联网 的化学反应。解决金融市场上的信息的不对称是关键课题,一切利用信息不对称挣钱的链条和中介都应该被消灭。当然金融市场的信息不对称问题,不像其他的行业那么明显突出。大部分金融机构发挥了价值发现、风险定价的功能,主要的问题是收费较贵,竞争同质化,效率还不够高。
我特别认同昨天禹媚讲的,这里再引申一下。人类社会自从有了工业化,大家都沦为标准化的工人,我们金融从业者也解嘲自称金融民工。在互联网 时代,整个人类将重返到工匠精神的时代,追求个性化、定制化的产品和服务。你有本事在这个平台上脱离开原来的投行、PE、VC,建立自己的个人信誉,展现专业水准。也可以找一帮志同道合的人,来共同研究这家企业,来消除信息不对称,共同扶持它的成长,监督它的行为,最后是为小企业提供一系列的增值服务。维基经济学向我们展现了大众参与的专业魅力,社交化的交互式研究和金融服务,完全能够取代传统上以邻为壑、排他性、却又重复劳动的VC、PE、投资银行组织模式。如果股权众筹达不到这种重构金融生态的效果,仅仅是把线下搬到线上,从长远看是没有意义的。
时间有限,我再讲最后一点的情怀的东西,大家创业的热情自发点燃或者是被大众创新万众创业的浪潮所激发,但是有一点,我觉得是一望无际的社会大草原上,生态平衡也很重要。草原上如果只剩下狼,狼就饿死了。美国是非常有创业热情的国度,但是他有三个东西做了缓冲剂和解毒剂,一个是有贵族精神气质的法官和律师,第二个是有新英格兰登陆者遗传下来的宗教信仰,第三还有家庭意识。我特别推崇托克维尔《论美国的民主》中的一些观点,当我们踏上互联网时代,尤其是互联网金融时代,我们既要有草根创业的不顾一切往前冲的劲头,又要有道德底线、法律意识和契约精神。谢谢大家!
