哈继铭中国 哈继铭:中国经济将继续减速 改革也非灵丹妙药

哈继铭,回族,安徽太和人,祖籍河间。高盛集团投资管理部中国副主席暨首席投资策略师。1993年在复旦大学取得经济学博士。2009年赢得“第一财经金融价值榜”年度中国分析师殊荣。曾经担任国际货币基金组织[微博]经济师、国际货币基金组织驻印度尼西亚代表、香港金融管理局经济研究部高级经理、国际货币基金组织高级经济师、中国国际金融有限公司首席经济学家投资管理部中国副主席暨首席投资策略师、高盛集团投资银行部董事总经理等职务。

近日,高盛亚洲投资管理部董事总经理哈继铭指出,主导过去中国经济增长的两大要素即人口红利和改革红利即将消失,中国经济将呈现出一个明显的下降态势,而调结构将成为中国经济转型的关键。不过,他也表示未来在消费领域依然存在诸多的投资机会。

□赢周刊记者 刘欢

中国经济增速将放缓

赢周刊:您认为中国的人口红利将迎来拐点?

哈继铭:据我们测算,拐点会在2015年。

赢周刊:您曾经分析说,日本人老了以后劳动力成本上升,但资金价格并不会上升,为什么现在却说中国人老了之后资金价格也会上升?

哈继铭:有几个因素,最重要的一个因素就是日本在人口老龄化到来以后资金的供应、储蓄率下降的情况下,其政府没有要求经济依然保持7%-8%的增长,而是容忍了低增长,甚至零增长,有的年份还出现过负增长。也就是说日本人在资金供应减少的情况下,资金需求也相应地减少了,利率就下来了。

但是,中国很难容忍零增长或者负增长,甚至于低增长都难以容忍,中国在资金供应减少的情况下,对资金的需求依然不会减少。而且现在我们越来越感觉到过去增长10%的GDP所需要的贷款增长速度还没有我们现在增长7%所需要的贷款增长速度来得快;因为现在的投资效率在下降,过去一块钱的贷款可以带来相当大的GDP增长,现在一块钱的贷款带动不了这么多了。

因为很多行业都已经过剩了,再往里投就是互相竞争,产生不了太多的附加值。即便要保持7%左右的经济增长,对贷款的需求可能比过去有过之而无不及,这个时候资金的供应又比过去少很多,年利率可不就得上升吗?这是问题的症结所在。

当然,还有一个原因,就是中国利率市场化。过去利率是由国家管制,现在放松管制利率上去了。各种因素都会使得将来中国的要素价格,无论是劳动力、资金还是土地等等价格,都会上升,抑制经济增长,所以(中国经济)增速下降是必然的。

改革也不是灵丹妙药

赢周刊:改革能否推动经济前行?

哈继铭:判断政府能不能真正改革的一个重要指标就是经济增长速度是不是放缓了。如果(经济增长速度)是加快的话那就谈不上什么改革。目前有那么多过剩的行业,要是速度再加快的话只能是雪上加霜,肯定是使得一些过剩的投资更加过剩。

政府制定经济增长目标如果定得过高的话,市场反而会觉得这是一个负面信号,说明改革没有诚意。但不管怎么说,中国的经济增长经过在上世纪90年代的一波调整之后,为之后的从1998年到2007年差不多十年左右时间的高速增长奠定了基础。

到2008年,由于美国的信贷危机、之后是欧洲的债务问题等,使得(中国的)外部需求受到影响,出口下降。这时政府其实应当做一些深入的改革,但那个时候采用的手段主要是财政刺激,4万亿把经济从底部又拉起来了,但拉了两年以后发现不行了,现在看来是非改革不可。

于是我们看到了一系列的政策,国企改革、完善市场体系、转变政府职能、金融改革、税收改革等等。但因为有些问题积累的时间过长,过大,哪怕有改革,经历一波向下的调整也是不可避免的。改革也不是灵丹妙药,能够解决所有的问题,更何况改革真正能不能落到实处还有待进一步观察。

调结构是经济调整的关键

赢周刊:您认为让市场调节经济能否有效?

哈继铭:我不这么认为。2008年以前,美国的所有价格都是市场决定的,市场一直都起决定性作用,但为什么还是出现危机呢?1997年亚洲金融危机以前所有的东西也都是市场决定的,但也照样出现危机。1990年以前日本的市场也是起决定性作用,但还是出现问题。关键原因是经济太失衡了。一个失衡的经济是仅仅靠市场起决定性作用解决不了问题的,还需要经历更深层次的调整。

经济失衡有外部失衡和内部失衡,外部失衡就是出口占比过高,但现在的问题是内部失衡似乎愈演愈烈,表现在投资占GDP的比重过高。统计局公布的数据是截止到2012年,中国投资占GDP的比重是47.8%。2013年的数据到现在还没有公布,我们根据前面公布的季度数据匡算出,这一年的比例进一步上升,可能到了52.5%。

这是什么概念?中国历史上最高的时候是42.8%,出现在1958年“大跃进”时期。而且时间跨度长,从2000年到现在,13年,那么长的扩张期产生了多少过剩的产能?产生了多少债务的负担?这些增长都是靠银行贷款,还靠一些影子银行的融资手段,或者是靠卖地把地价推高、把房价推高的财政收入来支撑经济增长,这个过程中一定会产生三个泡沫——产能过剩的产能泡沫、债务泡沫和房价泡沫。

赢周刊:如何纠正这种失衡?

哈继铭:纠正这种失衡第一是需要决心,第二是需要时间。我这里做一个很简单的假设,比如本届政府说在它的任期内把这52.5%降到一个更为合理的水平,比如40%,能用多长时间?不可能用一年降下来,如果那样经济就崩溃了。

我们假设是用八年的时间。也就是到2022年大概降到40%,就必须要使投资这架马车跑得比消费或者出口要慢。消费和出口短期内推上去是不可能的,所以必须要以投资增速的下降为前提实现这种经济的调整。

根据我们数量上的测算,如果要实现这样的调整,今年的GDP就不应该增速超过7%,我们测算是6%左右,而且未来几年GDP的增长速度都应该有所下降才能够真正实现所谓的调结构。

未来依然有投资机会

赢周刊:未来哪些领域值得投资?

哈继铭:首先,消费领域有发展的空间,即商品消费或者服务消费。商品消费里比较重要的一块就是一些品牌的产品。比如中国的进口汽车的增长。我们看到在欧债危机的影响下,欧洲有很多著名的公司股价跌得很惨,但现在欧洲经济正在复苏,所以估值低的(公司)将来有上升空间。

另一个是农产品。随着收入水平的提高,老百姓饮食习惯也在改变,原来喝豆浆的现在很多都喝牛奶了,原来吃米饭的(人)现在吃面条了,吃肉的(人)也有很多,一斤猪肉就要消耗6斤粮食,一斤牛肉要消耗13斤物资,中国人对粮食和对农产品的需求通过畜牧业在大幅增加,使得中国不得不每年从国外进口越来越多的粮食。原来中国很多粮食都是自给自足,甚至略有出口,现在都变成净进口国了。

电信方面也是(这样)。拿手机来说,中国的手机数量是全世界中最多的,但保有率还是比较低的,我们是(平均)100个人(拥有)80台手机,但在发达国家(平均)100个人有超过100台手机,所以我们的基数已经很大了,但发展的空间依然很大。

另外就是电商。有了手机以后只是一个硬体,可以通过软件带来很多商业机会,所以现在电商的增长速度在大幅上升。比如去年整个零售的数据涨了13%左右,但(其中)通过电商的零售涨了70%。而且,中国的这些互联网公司和美国相比,我觉得还有一个特点,别的国家的分工是比较细的;比如Facebook只是做社交的,亚马逊[微博]是卖东西的。

中国的互联网公司却是什么都做,打的也可以,支付也可以,存款也可以,社交也可以,都有;这样使得它们的发展空间更大。

还有就是金融服务。中国有很大一块金融服务现在基本上还是属于“处女地”,就是境外理财、境外投资。国内的券商很多,100多家。国内很少有投资机构帮助投资者到境外投资理财,而这方面的需求会越来越强,尤其是将来会更强。

现在说买个房子以后还能涨,但是以后万一不涨,跌了呢?更多的钱肯定要找更好的方式来理财。我们看到中国的银行贷款,老百姓的存款还不算企业的存款有45万亿元,拿出10%就是4.5万亿元,那就是一个天文数字。因为现在中国的QDII,就是允许中国境内投资者到境外去投资的钱,也就是600亿元都不到,4.5万亿就相当于它的80倍,那是多大的增长?所以哪个企业能抓住这种商机,一定会受益匪浅。

还有旅游和文化娱乐行业。2005年中国的电影票房收入只有日本一个零头,2012年就超过它了,2013年是在2012年很大基数的基础上又有一个大幅的上升,这几年一直是呈一个所谓的指数型态势。这也是我们将来投资的机会,这样的投资机会一时半会可能还难以从股市上找到,因为我们知道股市还是打上了旧的增长模式的烙印,比如原材料、银行、地产,新的行业、代表为中国制造的行业还不多。