洛阳钼业于波于财政部 洛阳钼业到底是低估 还是高估?
洛阳钼业半年报营收为 116.5 亿元,归属于母公司股东的净利润仅为 8.35 亿,远低于市场预期。作为全球前五大钼生产商、全球最大钨生产商之一、全球第二大钴、铌生产商和全球领先的铜生产商,巴西境内第二大磷肥生产商的洛阳钼业,在全球有色金属,特别是钴价大幅上涨的背景下,它的表现显然让投资者失望。那到底是什么原因造成半年报的净利润远低于预期?它还能否值得投资?
一、上半年净利润分析:
从上表可知:
1、巴西和刚果并购业务是发生在 2016 年下半年,所以今年中报营收由往年的约 22 亿增长到 116.5 亿,同比增长 4 倍。但净利润由往年的约 5 亿增长到 8 亿,同比增长不到 1 倍。也就是说增长了 4 倍的收入,净利润只增长不到 1 倍。营收和净利润增长严重不匹配,也就是常说的增收不增利。
2、公司销售费用、财务费用虽然同比增长较快,但是占营收比例比 2015、2016 年都要低出不少。唯独财务费占营收比由 2016 年的 3.94% 增长到 8.8%,财务费绝对值相比 2016 年年中增加近 10 亿元。这 10 亿元的财务费用到底是怎么发生的?请看下表:
从上表可知:债券利息和票据利息以及利息收入都差不多,比 2016 年年中增加的财务费用 10 亿主要是利息支出多出 7 亿和汇兑损失多出 3.3 亿。从 2017 年半年报资产负债表可知公司短期借款和长期借款比 2016 年半年报增加了约 221 亿。
这 221 亿大部分为 2016 年下半年为巴西和刚果并购业务所融的资金 , 而本期增加的 7 亿多利息大部分就是因为此部分借款而产生的。汇兑差额 3.3 亿主要是上半年人民币对美元、法朗升值所引起。
3、公司此次公允价值变动收益为 -3.26 亿。查看明细可知是收购铜钴业务所计提的支付对价。
公司在收购铜钴业务时,约定铜钴价格超过 3.5 美元每磅、20 美元每磅,要分别支付 0.6 亿美元。目前钴价超出20美元每磅,公司计提约 3.3亿人民币的支付对价。随着铜价上涨,未来将仍有可能对铜部分的对价支付进行计提(目前铜价约为 3美元每磅,离计提的价格仍有距离)。
综上所述:2017 年上半年净利润不及预期的主要原因为:因为收购业务需要大量融资而产生的利息支付,以及钴价大幅上涨而产生的钴业务对价支付的计提,而并不是因为经营业务的不善而导致的净利润不符合预期。
下半年随着 180 亿的募集资金的到位,利息将少支付近 4-5 亿元。本期管理费中咨询及中介机构费用 1.28 亿,下半年不会再次发生,所以预计下半年净利润将多出近5-6亿元,如果下半年公司不对铜涨价计提对价支付,公司下半年的净利润不考虑铜钴涨价及销量变化,净利润将比上半年净利润多出约 8-9亿元(计提 3.3亿元会分摊部分铜钴少数权益利润)。
二、下半年净利润预测:
洛阳钼业的生意比较简单,用一句白话来说,就是一个采矿卖矿的大型矿商。目前有券商喊出洛阳钼业 100 亿的盈利的可能,也有的券商预测较悲观,甚至预测今年全年的净利润不到 30 亿。为什么简单的生意,净利润预测差别这么大?我们知道成熟矿山的开采成本是固定的,一旦大宗商品超过盈亏平衡价格后,矿商的利润随着价格的上升而呈现指数级的提升。所以对未来大宗商品价格预测的差异,导致了预测的净利润差异扩大。
参考年中商品大宗数据及 LME、Mb、国内大宗商品价格,对钼、钨、铜、钴价格统计如下:
从上表可知,占公司营收比例较大的钼、钨、铜、钴价格都呈明显的上升趋势,且上升速度在加快。大宗商品的上涨趋势一旦形成,上涨的方向将很难改变。所以可以采用以下假设预估下半年的净利润:
1、钼钨业务:假设下半年销量与上半年一样;假设下半年生产成本与上半年一样;假设下半年销售价格环比上半年上涨 20%;假设下半年净利润占毛利润比不变。
2、澳大利亚铜金业务:假设下半年销量与上半年一样;假设下半年生产成本与上半年一样;假设下半年销售价格环比上半年上涨 20%;假设下半年净利润占毛利润比不变。
3、刚果铜钴业务:假设下半年销量与上半年一样;假设下半年生产成本与上半年一样;假设下半年销售价格环比上半年上涨 20%;假设净利润不考虑公允价值计提,三费按 3.6 亿支出考虑;
4、铌磷业务和其它业务较为稳定,按上半年考虑。
5、假设下半年利息支出较上半年少支出 5 亿,考虑 BHR 已收购 Tenke 24% 股权,则少数股东利益按铜钴净利润的 20% 估算。
基于以上假设,得出 2017年下半年净利润约为 28.7亿,全年净利润约为 37亿。如果铜钴价格继续大涨,则 2017年全年净利润仍有可能突破 50亿元。
三、洛阳钼业股东分析
1、2017 年公司增发后的十大股东与增发前的股东相比,可以对比看出:中国证金在 6 月 30 日至 7 月 24 日减持了 1.67 亿股,减持比例约 35%。而洛阳钼业股价在 6 月 30 日至 7 月 24 日正处于拉升的主升阶段,可谓为中国证金趁大涨之际不断的减持。
但是作为长线投资的社保基金却在6月 30日至 7月 24日期间增持了 1.2亿股,虽比中国证金减持股份要少,但也基本承接了中国证金的大部分减持股份。
2、2017 年公司增发后的十大股东总持股数约为 142.3 亿,加上港股股本数为 39.3 亿,总持股数为 181.6 亿。这 181.6 亿,除去十大股东的中国证金和社保基金的可流通股份约 4.56 亿,其余基本上是不流通股份,也就是说洛阳钼业市场可流通股份只有不到 39 亿股份,按 9 月 1 日收盘价计算,流通市值不到 290 亿。
虽然洛阳钼业总市值高达1600亿,但按实际流通市值来说,洛阳钼业的盘子并不大。
3、持股户数由 2016 年年初的 32.1 万户,降到 2017 年 6 月 30 日的 19.4 万户,一年半的时间里持股户数降低了 12.7 万户,降幅比例高达 40%。而基金持股则从 2016 年年初的 0.
55 亿股,增长到 2017 年 6 月 30 日的 3.41 亿股,一年半的时间里基金持股数增加了近 2.86 亿股,增幅比例高达 286%。上述数据说明:基金正大幅增持,而广大小散则悄然减持。
四、洛阳钼业卓越的管理层
洛阳钼业董事长李朝春在 2016 年年报中发表了热情洋溢的致股东信,通过四部分 " 信仰是根本、时机是关键、高效执行、未来展望 ",简单而又清晰的阐述了公司的愿景、公司把握时机的能力、公司超常的执行力、公司对未来的判断。
能够在铜钴价格低估时,果敢地并购刚果 Tenke,显示出管理层犀利的超前眼光及把握时机的超常能力。 2017 年增发成功及 BHR 成功收购 Tenke24% 股权,又间接证明洛阳钼业管理层超常的执行力。
公司是否能够持续稳定的发展成为受人尊敬的公司,一个卓越的公司管理层不可或缺。相信洛阳钼业在以李朝春为首的公司管理层的带领下,在铜钴行业转好的趋势背景下,洛阳钼业一定能成为受人尊敬的国际化资源公司。作为公司的一名小股东,建议公司修改名称:洛阳资源或中国资源或洛阳铜钴,是否更能体现公司目前的业务情况?洛阳钼业名字已经不匹配公司目前的发展。
通过上述分析,洛阳钼业究竟高估,还是低估?我个人认为,主要看铜钴的价格趋势。如果铜钴价格继续移稳步上涨,现在的股价仍然是低估。如果铜钴价格拐头向下,现在的股价可以说是高高在上的高估。静态的看估值毫无意义!
在新能源汽车行业高速发展的背景下,给铜和钴带来新的需求,而铜钴的供给短时间内又不会大幅增加,铜钴价格继续往上涨的可能性较大,未来我只关注铜钴价格的趋势,而不会关心洛阳钼业是否高估,还是低估。作为 A股稀缺的具有国际背景的综合性资源产品公司,又处于大发展的状态中,适当的高估应是常态。
以上分析,仅供参考,据此操作,后果自负。
$ 洛阳钼业 ( SH603993 ) $
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