杨德龙宏观策略研究 杨德龙:在A股做好策略研究至关重要
我认为策略研究是A股市场里最重要、也最难的研究方向。相对于行业研究来说,策略研究可能需要关注的因素更多。在A股这种趋势性强的市场,只有把握准大的趋势,才能真正获得不错的长期回报。如果只盯住个股、行业,有可能会导致投资受到很大的损失。在过去三年里面,前海开源基金能够获得比较大的超额收益,并且获得很好的业绩排名,主要就是因为对于市场趋势把握得比较准。
在A股做策略研究,主要是通过宏观经济分析、政策解读以及对A股涨跌规律进行综合研究,从而形成对于大势的看法。在美国,市场的走势往往比较平稳,很少出现大起大落,所以在美国做策略研究主要是对行业轮动(爱基,净值,资讯)进行研究,对于市场的风格进行研究。而在A股做策略研究,则是对A股大盘的牛熊进行判断,对市场的高点和低点进行判断。
在过去A股二十多年的历史中,市场是大起大落的,经历过五轮完整的牛熊市,市场的波动特别大。牛市的时候牛气冲天,而熊市的时候也是跌得一塌糊涂。所以在A股有一句话叫“牛短熊长”,但是这并不确切,其实A股的牛市短,熊市更短,大部分时候都是震荡市,或者说是垃圾时间。
所以做策略研究一个是判断现在市场的位置,我们是在牛市、熊市,还是震荡市,是在牛市初期还是中期还是末期。第二个任务就是研究在当前的市况之下,我们应该怎么做才能够获得好的回报,怎么做才能够规避市场的风险。我觉得这是做A股策略研究最重要的两件事。
所以做策略并不是算命,有很多人喜欢问策略分析师具体点位,判断市场会涨多少或者跌多少,其实这都是一种误解。就算拍脑袋拍出一个点位,最后也不一定是对的。做策略最重要的就是要讲对策,不同的市况之下该怎么做,这才做策略研究最重要的。
那我们怎么去做策略的研究?我认为要分几个方面,第一要对宏观经济形势有一个正确的判断。一般来说两种情况下会产生牛市的走势,第一种情况是在经济趋势向上,上市公司业绩不断增长的背景下会产生大牛市。典型的例子就是06、07年那轮牛市,经济增长向好,上市公司盈利不断提升,形成“戴维斯双击”,也就是上市公司的业绩和估值,两个因素都在提升,从而产生大牛市。
第二个情况就是在经济增速相对低迷,甚至开始下滑的时候,实体经济没有太多的机会,而政府可能会通过大量释放流动性,实行宽松的货币政策,刺激经济回升。
这样会导致资金脱实向虚,刺激股市的走牛。典型的例子就是2015年的牛市,经济面并没有太大的改善,主要是由于资金面推动形成的一个牛市。
如果经济的形势急转直下,出现08年的情况,就是在全球金融危机的背景之下出口大幅下滑,而高通胀损害了实体经济的增长。这种情况之下会产生熊市,变成“戴维斯双杀”。就是上市公司盈利下降,估值也下降,从而股价大幅下跌。所以在经济大幅下滑的时候,股市表现肯定是不好的。
研究策略的第二个关注点是政策,因为政策面对于A股的影响是特别大的。一个原因是,中国的政策很大程度上影响到实体经济的未来走势。另一方面,除了影响实体经济,有时候也会直接影响到投资者的信心。很长一段时间以来,A股都被称为政策市,就是这个原因。
政策首先是经济面的政策,比如说货币政策、财政政策,这些会影响到实体经济的状况,从而会影响到经济面的走势。比如说在经济低迷的时候,通过宽松的货币政策,积极的财政政策刺激经济增长。而在经济过热的时候,会通过收紧银根,减少财政政策刺激等手段给经济降温。经济方面的政策对股市的影响是非常直接而剧烈的。
其次是产业政策,有一些行业性的政策也会影响到相关股价的表现。比如说在09年、10年的时候,当时搞汽车下乡、家电下乡,对这两个行业公司的股价形成了正面的影响。就像去年对煤炭、钢铁等行业实行供给侧改革,通过去产能来改善行业的供需状况,也影响了行业的发展状况,改善了盈利情况,从而带来一定投资机会。产业政策往往对相关行业会产生比较大的影响。
最后就是一些和资本市场直接相关的政策,比如说新股发行的政策,印花税,市场的监管政策等等都会影响到股市的表现,具体什么影响就不一一展开了。但是大家还是要密切关注监管层发布的一些市场相关的政策,然后通过解读这些政策来看出管理层对股市的态度,所释放的信号。
因为政策解读在A股非常重要,所以我们看到每次出一些政策的时候,都会有一些专家进行解读,当然对于政策的解读也是见仁见智。解读政策很重要一点,就是要通过政策看出管理层的真实意图,看到政府的政策变化。所以在看一些政策解读的时候,一些有实战经验、和市场比较接近的专家相对来说比较靠谱。
第三个就是对于一些海外市场的研究。因为A股全球化程度越来越高,所以判断A股离不开对于海外市场研究。当然最重要的是美股,其次是港股,这两市场对A股的影响是最大的。在去年五月份,我写了一篇文章指出,当全球资产价格变化的时候,传导顺序往往是这样的。
首先是美元价格波动,其次是大宗商品等期货市场的价格,再次是美股,然后是欧股、港股,最后才能轮到A股。所以很显然,要想研究A股,离不开对美股、港股以及大宗商品的研究。
我们可以看一下从09年到14年这五年的时间。首先在美国量化宽松的大背景之下,美股出现了大牛市,也是一个慢牛走势,道琼斯指数从09年的6500点涨到14年的15000点,创了历史新高。然后就是欧洲股市走出欧债危机的影响,出现反弹,接着日本股市也出现反弹,然后是港股出现反弹。
而A股从09年到14年走了五年熊市,严重滞后于美股。但是到14年7月,A股就开始出现了快速的补涨,A股展开了为期11个月的大涨,从2000点涨到了5000点。美股用了五年时间涨了2.5倍,而A股只用了11个月涨了2.5倍。所以A股反应虽然滞后,但是不会缺席。
结合现在的情况来看,大宗商品在过去一年里出现了大幅上涨,美元指数也出现了大涨,美股创历史新高,道指冲上21000点。因为港股是一个开放的市场,所以反应比较快,今年已经出现了较大幅度的回升。而A股虽然反应滞后,但是未来一到两年内A股会有比较好投资机会,出现补涨。
现在摩根斯坦利、高盛等海外投行纷纷看好A股,就反映了这些外资在美国创新高,有见顶风险的背景之下,考虑重新进行资产配置。他们首先会选择港股,因为港股是一个开放的市场,资金流入流出比较容易。港股涨上去之后,A股就会被带动起来,所以大家对于今年的A股不应该悲观。
从投资者结构来看,A股市场以散户投资者为主。散户投资者贡献了80%的市场交易量,这就导致A股市场的反应会比其他市场要滞后,但是A股反应滞后并不意味着A股会缺席。现在A股就有比较强烈的补涨需求,这是通过海外市场来看A股。
在大家研究海外市场的时候,要关注美国定期公布的一些数据,比方说非农就业人数,以及美联储的货币政策等等。但是最直接的方法就是直接看美股的表现,因为美股的表现其实代表了美国市场参与者的解读。
第四个方面就是对于市场的一些量化指标来进行研究,比方说A股市场的成交量,新基金的发行量,沪深300的市盈率,新增投资者账户数量,以及活跃的持仓户数等等。通过这些数量化的指标,可以大致判断市场的位置。在牛市的时候,特别是在牛市的高点。
投资者信心非常充足,因此市场的成交量急剧放大。在2015年高点的时候,一天的成交量甚至上到两万亿。而新基金的发行量代表了投资者的入场意愿,在牛市高点的时候,往往一天卖一百亿。
沪深300的估值在牛市的时候也是比较高的,市盈率一般会升到25倍以上,在06、07年的时候甚至达到过45倍的市盈率。从新增开户数来看,牛市的时候,往往新增开户数在每周都会有比较大的增加。牛市高点的时候,投资者的交易活跃度也很高,所以活跃账户的数量也非常大。这些量化特征在牛市的顶部是非常明显的。
反过来,在熊市的时候,特别是熊市最低点的时候,这些指标也会非常明显地体现出市场所处位置。成交量会急剧萎缩,一般萎缩到高点的20%左右。第二个就是新基金的发行非常困难。沪深300的市盈率在市场底部的时候,往往会跌到大概11倍到12倍左右。新增开户数的数量和活跃的持仓的账户也比较少。这些指标是比较明显的。
现在A股市场其实已经具备了熊市底部的特点,所以我判断大盘在3000点之下就属于历史大底。既有经济政策方面的解读,也有量化方面的依据,几个因素互相印证。对于市场的位置会有更好的判断。
我们通过不同的因素的分析判断大盘所处的位置,以及未来的走势,就要做出相应的对策。不用去猜什么时候是高点,什么时候是低点。虽然我们通过一些量化的数据,可以大致判断市场的位置,但是这不是绝对的。策略另一个重要的工作,就是要研究对策。
比如说在2015年四五月份的时候,我去很多地方做报告,客户都在问同样一个问题“杨老师,你觉得大盘会到多少点?”。我说大盘到多少点谁也不知道,市场的最高点总是事后才知道的。连巴菲特都说“只有傻子和偏执狂才会去猜市场的顶部和底部。
”既然猜不到那怎么办呢?做策略的重点就是要讲应对。在2015年四五月份的时候大盘已经接近5000点,很多投资者的盈利已经非常丰厚了,市场的估值已经严重的泡沫化,特别是很多创业板的股票估值已经超过100倍。
而从政策方面来看,五月份开始,监管层要求去杠杆,清理场外配资。政策面也发生了重大的变化,所以市场已经显示出即将见顶的信号,这时候需要做的就是降低仓位来规避风险,而不是去猜大盘的顶部在哪。
前海开源基金可以说是非常彻底得贯彻了这一点,我们在2015年5月份看到市场有见顶迹象的时候,就把旗下灵活配置型的基金的股票降到10%以下,而对于4000点以上发行的新基金都不建仓,这样我们就有效的规避了市场的风险。
而到去年春节之后,大盘跌到2600多点,投资者信心全无。这时候又面临了一个猜点位的问题,很多投资者就都问“杨老师,你觉得大盘会跌到多少点”。我当时的回答就是大盘能跌到多少点我也不知道,但是市场已经到底部是没有争议的,无论是从市场的成交量,还是从新基金的发行量,以及沪深300的市盈率来看,市场都具备了底部的特征。
这时候我们对于以沪深300为主的蓝筹股进行大量的配置抄底。我们牺牲的只是时间,而不会牺牲金钱。所以从实践来看,我们在看到市场具备底部特征和顶部特征的时候进行操作,然后打一些提前量,有效的规避了市场的下跌,并且赚到了市场上涨的收益,在策略研究的应用上还是比较成功的。
综合来看,做策略研究是A股市场上最重要,也是最难的一种研究。所以大家要多看一些好的策略研究报告,结合对于市场的研究来综合判断。几乎没有人能够百分之百保证看对大盘的趋势,但是通过深入的研究,通过对指数的跟踪,对市场做一个大致的正确判断的概率会大大的提升。
