成语故事南辕北辙 央行购股南辕北辙 股市稳定呼唤平准基金

【财新网】(专栏作家 田利辉)中国股市在2018年表现令人扼腕。近日,基于其股票质押式回购协议,东兴证券起诉了新光集团和其大股东。因为上市公司股票估值不断下降,产生了8.21亿元的逾期债务,严重影响着东兴证券的年度考核。

近日,该券商首席经济学家抛出了“央行持有本国股票资产大有可为”的文章,建议中国人民银行进入股市,购买股票或股指产品。该文引发了股民的遐想,带来了一度暴涨。随着专家评论的及时公布和深谙金融运作大户的及时收手或逆向操作,收盘前半个小时之时急速回落。一天之间,股市大幅震荡,让不少小股民暂时的笑容僵在嘴上。

我认为,虽然中国人民银行入市购股的建议能够激发股市上扬,但是这一主张既不合乎理论,也不符合实践。央行入市是股市中哀嚎的机构或股民一厢情愿的想法,虽然美好,但只应在脑海中飘扬。稳定中国股市需要的是合乎金融逻辑的平准基金,而非央行入市。

主张央行入市人士主要的论据是日本央行大量购买了ETF计划。的确,由于政策工具箱中乏善可陈,日本央行自2002年开始持有本国股票资产,希望稳定并推升股市,进而刺激经济发展。然而,这一工作效果恰佳,日本于2010年大幅增持ETF,企图借此向经济注入流动性。

截至2018年末,日本央行股票及ETF持有量占央行总资产约4.39%,占交易所总市值约3.7%。然而,日本央行通过购股和ETF对于经济的影响并不显著。

更为关键的是,日本之所以采取这一方案,是因为其长期执行超低利率或零利率政策。其货币政策中的降息降准等工具已经穷尽,然而中国央行可以轻易地通过降息、降准、MLF、SLF等多种工具实现量化宽松,降低无风险利率,提供流动性,推升股票估值,刺激经济发展。也就是说,中国的经济背景与当年的日本并不相同。此时,不使用易用且有效的常规政策工具,却要没有股市运营人才储备的央行来购买股票,恐怕是有所个人考虑的。

央行是银行的银行,是金融中心和最后贷款人。《中国人民银行法》规定中国人民银行为执行货币政策,可以在公开市场上买卖国债、其他政府债券和金融债券及外汇,然而并没有包括股票。在现有法律制度下,虽非绝对不能,但是确实央行不宜参与A股市场。

中国人民银行的职能是“制定和执行货币政策、维护金融稳定、提供金融服务”,在出现系统性风险的时候要成为最后贷款人,化解危机。如果其自身成为系统性风险的发源地,那么社会的稳定和国家的发展就会出现重大问题。股票价格天生是波动的,故而即使出自于外汇管理目的持有部分国外股票的央行也会自我限制,不能大量持有股票。

发行钞票的机构购买本国的股票,在金融逻辑上是有问题的。密西西比泡沫实际上就是违反了这一逻辑,形成股市和经济的崩盘,间接引发了法国大革命。功能错位的央行会形成系统性金融风险,让市场问题直接形成政权问题。

而且,在实践中,央行负责宏观经济调控,具有大量宏观经济分析的专家人才,但是没有熟谙资本市场运行的专业投资人才。央行并不具备择时和择股的能力。倘若大举入市,只是因为央行使用的钞票没有直接成本,而且数量可以无限。

这会带来直接干预资本市场,决定股市的涨跌,让金融配置机制彻底扭曲起来。知悉央行股市运作内幕信息可以大发其财,带来严重的道德风险、利益输送和股价操纵。在这一框架下,央行买卖股票亏损是国家的损失,需要通过消耗国家信用的货币发行弥补亏空。央行买卖股票盈利会带来部分股市亏空股民和央行的对立情绪,形成严重的民怨。故而,央行持有本国股票资产弊大于利。

此外,央行购买本国股票资产,推动股市上涨,只是短期的信号效应。如果经济不振,企业竞争力不足,股票的价格是无法长期向上,甚至难以实现中期的稳定股市。故而,绝大多数央行不会采取购股来稳定股市的短期行为。

央行持有本国股票资产是极端情况下稳定市场的特殊举措。金融应有的逻辑是各司其职,让市场优化资源配置,而非政府或央行包揽天下。让金融机构职能混乱,让金融过于复杂,只不过形成短期的浑水摸鱼,长期的系统风险。

金融机构应该各司其职。稳定中国股市需要规范、建设和发展统一管理下的市场平准基金。平准基金出资方式灵活,可以由多家机构股东出资,也可通过商业银行进行贷款,甚至不排除向自愿购买的投资者配售。平准基金有专业人才管理,进行市场化运营,实现政策性目的,高抛低吸,逆向操作,平抑股价,防止恐慌,熨平非理性的市场剧烈波动,以达到稳定该市场的目的。

央行可以通过调控利率,改变流动性,来影响股市,而不应直接出资平准基金。机构股东出资平准基金,可以形成董事会,来监管基金运行。商业银行贷款给平准基金,可以形成预算硬约束,提升平准基金的公司治理水平。故而,平准基金的及时推出远较央行直接持有本国股票资产更为合适。

中国经济发展需要一个相对稳定和能够配置资源的股市。尽快推出平准基金,将有助于改变中国股市的低迷现状和约束中国股市的过度波动,形成金融和经济携手并进的良好局面。

作者为金融学教授、执业律师,南开大学金融发展研究院院长